800亿债务压顶欲卖子求生？美凯龙活在财技里

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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：XC

　　今年，美凯龙在资本市场动作可谓频繁。

　　6月2日，红星美凯龙发布公告称，红星美凯龙出售所持有的7家物流子公司100%股权，资产总价25亿元。

　　5月26日，美凯龙37亿元的非公开发行股份获得证监会批复。

　　美凯龙一边是定增融资，一边又频繁“卖子”。这是否意味着美凯龙流动性已经到了非常时刻呢？

　　800亿债务压顶欲卖子求生？

　　一季度报告显示，公司负债总额为829.69亿元，有息债务超过400亿元。其中，短期债务超过176亿元，长期债务超过265亿元。

　　新浪财经鹰眼预警显示，2020年末，公司短期债务远超广义货币资金，资金缺口较大。与此同时，近三年，货币资金与短期债务比呈现逐年下降趋势。

　　在流动性压力趋紧的背景下，其主体评级也被持续下调。

　　3月17日，惠誉已将美凯龙的长期外币发行人违约评级（IDR）、高级无抵押评级以及2022年到期的3亿美元高级票据的评级从“BB+”下调至“BB”。IDR展望“负面”。

　　在流动性加急的情况下，美凯龙也喊出了“轻资产、重运营”的口号。在轻资产口号背后是美凯龙一连串的“大甩卖”。

　　6月2日晚间公告，红星美凯龙发布公告称，将与天津远川投资有限公司达成《合作框架协议》，根据协议，天津远川将受让红星美凯龙所持有的7家物流子公司100%股权，资产总价25亿元。

　　5月14日，红星美凯龙公告拟将红星融资租赁、红星商业保理2家全资子公司，出售给控股股东红星控股。可以说公司为筹措资金，不惜将子公司卖身，换取现金流。

　　除了“卖子求生”，美凯龙还不断股市融资。

　　5月26日，美凯龙37亿元的非公开发行股份项目获得证监会批复。根据公告，本次募集资金用途除了进行家装项目、家居商场建设外，还有11.1亿元，即近三分之一的钱，用于偿还公司有息债务。

　　不断膨胀的投资性房地产

　　从资产总额看，一季度美凯龙资产总额高达1350.5亿元，似乎对800亿元的债务覆盖问题不大。

　　需要警惕的是，在1300多亿的总资产中，有829.87亿元资产的所有权或使用权受到限制。其中798.65亿元的投资性房地产因借款、CMBS、信托质/抵押受限。公司甚至还有6亿现金、存款被法院冻结。

　　美凯龙不仅资产受限，其资产质量也似乎不太“健康”。

　　在资产结构中，公司投资性房地产高达950.44亿元，占资产总额之比高达70%。

　　美凯龙主营业务为家居商场的经营和管理，核心经营资产为自持的家居商场物业，该等自持物业计入投资性房地产并以公允价值模式计量。

　　随着公允价值模式计量，美凯龙投资性房地产也不断在膨胀，投资性房地产由2015年的613.61上涨至一季报末的950.44亿元。

　　2017 年末、2018 年末、2019 年末及 2020 年末，美凯龙投资性房地产账面价值分别为708.31亿元、785.33亿元、851.07亿元及931.50亿元，占总资产的比例分别为 73.01%、70.84%、69.59%及 70.81%。

　　对于投资性房地产是否同行均采取公允价值模式计量呢？

　　需要指出的是，主营业务为家居商场经营管理的居然之家、富森美及商业服务业上市公司中主营业务涉及专业市场经营管理的海宁皮城、轻纺城、小商品城等可比上市公司中，其投资性房地产大部分采取成本模式计量。

　　在不同计提模式下，其投资性房地产占比结构也有所不同，美凯龙投资性房地产资产占比表现尤为突出。

　　财技提升毛利率与压低负债率

　　尽管美凯龙每年都保持盈利，但是从鹰眼预警显示结果看，其盈利质量似乎存在“水分”。

　　美凯龙非经营性利润占比常年维持高位，2019年一度高达52%，2020年报告期内，非常规性收益/净利润比值为37.5%，其主要为公司投资性房地产的公允价值变动损益。

　　这背后或不得不提美凯龙公允价值计量模式下的投资性房地产科目的“财技神威”。

　　根据《企业会计准则第 3 号——投资性房地产》规定，公司持有的所有投资性房地产自取得《国有土地使用证》开始至项目建设过程中及完工开业后持续按照公允价值计量，不计提折旧或进行摊销。

　　在资产负债表日以投资性房地产的公允价值为基础调整其账面价值，公允价值与原账面价值之间的差额计入当期损益。

　　以上规则可以看出，公允价值计量模式下对于美凯龙，经营性资产不提折旧则压低了成本端，同时，公允价值增值收益部分则抬升了利润端（非经营性利润占比）。

　　最终表现的财务结果就是美凯龙的毛利率远高同行，同时非经营性占比持续维持高位。近年数据显示，美凯龙毛利率高出可比同行近20%左右。

　　公允价值计量的投资性房地产不仅抬升毛利率，还能压低是债务率指标。假设公司采取成本模式进行还原，公司负债率或抬升近20%。2021年一季度，公司资产负债率为61.44%。如果按照成本法还原，其负债率或远高于这个数据。

　　美凯龙在财技的加持下，毛利率远超同行，负债率低。但是随着公司经营不善，业绩大降，这些被装裱在财报里的虚假繁荣并不能抵御财务风险。因此，对于普通投资者，需要时刻警惕上市公司通过财技美容的业绩与资产，也欢迎广大投资者多使用新浪财经鹰眼预警提前识别财务异常，防范公司财务风险，避免投资踩坑！（公司观察/夏虫）

责任编辑：公司观察